影响融资契约代理成本的因素

影响融资契约代理成本的因素

 

（1）股权集中度。股东监控企业应当支付成本，股东监控企业的动机来自于监控收入与成本的比较。就监控成本而言，大股东和小股东实施有效监控的成本基本相同，但收入差异很大。大股东的收入远远大于小股东的收入。小股东的理性选择是放弃对企业的监控，搭便车。如果股权过于分散，就会导致监控器的缺失。因此，股权集中度越高，内部控制越有效，代理成本中的剩余损失就越低。这就是为什么德国和日本的企业普遍采用内部监控公司治理模式。相反，由于股权分散，英国和美国缺乏内部监督约束。

 

（2）股东的性质。如果是监控能力强的股东，股东的内部控制会更容易，代理成本也会更低。一般来说，银行作为大股东，熟悉企业业务，利用贷款和企业在银行开立的账户，能够及时了解企业的经营状况，具有监控信息优势和便利条件。法码（Fama，1985)认为银行作为股东是企业最有效的监管主体。但各国法律对银行是否允许持有公司股份有不同的规定。由于个人股东缺乏监控企业的能力和动力，机构投资者对公司的监管成本与其收益相匹配，不像普通投资者那样成为搭便车的主体，机构投资者被视为加强公司治理股东地位的重要支柱。正如卡特（Carter，1992)指出，机构投资者不履行监控职责的，很难解决公司的监控问题。在海外成熟的资本市场上，公司治理结构的发展趋势是所谓的市场治理，标志着机构投资者对上市公司治理的深刻影响，不再仅仅是为了获得交易收入，有效地降低了代理成本。20世纪70年代以后，美国机构投资者在股市的控股比例不断上升，上世纪80年代初达到34%，上世纪90年代末达到48%。机构投资者已成为影响资本市场的关键力量。由于机构投资者的积极参与，董事会“硬化”了总裁的制度限制，总裁的任期不断缩短。2000年被解雇的宝洁总裁只有17个月。这标志着美国企业制度从“经理资本主义”向“投资者资本主义”的转变。

 

(3)融资结构。融资结构是指企业各种资金来源的组合，即不同融资方式的构成及其比例关系。企业融资包括内源融资和外源融资，外源融资分为负债和股本，其中股本持有人可分为内部和外部。内部经理持有的股份越多，他们偷懒、谋取私利的动力就越弱。莫克（Morck，1998)等人提出的证据表明，当企业内部管理人员持股比例在0%-5%之间时，企业盈利能力开始上升；当持股比例进一步上升到25%时，盈利能力开始下降。随着所有权比例超过25%，盈利能力开始再次上升，尽管上升速度非常缓慢。此外，随着经营管理者持股比例的提高，他们可能会做出回购股份、收缩经营、转移资源的好决定，这是一般前景企业最合理、最好的（Jensen，1993）。这说明管理者持有较高的股份比例有利于提高企业价值和降低代理成本。此外，股权融资与债务融资之间存在一定的互补性。随着债务融资比例的增加，股权融资的代理成本降低，债务融资的代理成本将增加。确定融资结构需要权衡股权融资的代理成本和债权融资的代理成本。最佳的融资结构可以通过最小化总代理成本来确定。此时，股权融资的边际代理成本等于债权融资的边际代理成本Meckling，1976）。

 

（4）偿债保障机制。偿债保障机制一般分为两类：预防偿债危机的事前保障机制和企业偿债危机时的事后保障机制。事前保障机制包括债务企业自动履行债务责任机制、债权人信用分配机制、限制债务期限和债务资金使用、债务工具流动性和可转换性、抵押担保等。事后保障机制主要依靠强制性法律程度，主要措施包括自发和解结算、破产清算重组、“揭露公司面纱”（Piercei corporation‘veil）。未建立有效的偿债保障机制，债务融资的激励作用不仅不能发挥作用，而且成为经济中的不利因素，增加代理成本。

 

（5）银行监控企业的实力。银行对企业的监控越强，对债权人的损害就越有限，从而降低代理成本。银行对企业的监控是基于银行是否有能力，特别是是是否有动力监控企业。德国实行全能银行，允许银行从事商业贷款和证券投资业务，持有非金融企业股份，不限制银行持股比例，允许银行代表股东行使投票权。全能银行对企业的经营和财务有很大的控制权。美国一直限制银行对企业的直接影响，禁止商业银行持有非金融企业的股份。银行与企业之间主要存在贷款关系。自20世纪70年代以来，美国的银行贷款一直朝着“银团”的方向发展，银团贷款通过“状态依赖”机制直接控制企业。日本实行主银行制度，商业银行对企业的影响远低于德国，但远高于美国。

 

（6）管理者的外部约束。管理者的外部约束主要通过资本市场和管理者市场的激励来实现。管理者市场不断评估管理者的表现，无能的管理者将不再失去他们的声誉。如果他们必须更换工作或被解雇，他们的预期收入将会减少，从而降低他们的保留效果。此外，当公司管理不善时，股价下跌，成为资本市场接管的对象，成功的接管可以更换经理。正如法律代码所认为，管理者市场的存在或管理者更换的压力是管理者努力工作的主要原因（Fama，1980）。